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华锐风电:调研快报

发布时间:2011-05-11    研究机构:元富证券(香港)

华锐风电为全世界规模第二大、国内规模第一大风电整机设备龙头。2010年底公司1.5兆瓦风电机组占公司营收比重95.92%,3兆瓦占4.08%。公司表示,在2011年公司销售结构将有明显变动,3兆瓦风电机销售比重将大幅度上升,有助於公司调整毛利率。从订单上来看,公司2010年底,1.5兆瓦机组订单达7411.5兆瓦,3兆瓦机组订单达6000兆瓦,5兆瓦机组订单达945兆瓦,6兆瓦机组订单达48兆瓦。

公司表示,华锐风电的优势在於其国际顶尖研发能力,设计出来的风电机技术含量首屈一指。公司自身并无产量,公司在设计完成风电机後,经由国内厂商生产及进口技术高的部件的管道,自行进行组装,因此从收订单到出货时间间隔较短,最短为数周,平均为3个月-6个月左右。目前公司在全国拥有10个工厂,主要靠近当地风电场,地点的配置有利於公司减少运输费用。

公司表示国内风电机需求主要受到国家电网的把关而无法快速增加,所谓行业内普遍认为的并网问题其实并不存在,仅为国家电网调控市场装机需求的手段而已。我们认为,华锐风电对此的回应是否属实难以判断,但短期内1-2年需求的快速提升较无希望,市场竞争力度的提升,说明国内风电机价格下降态势不变。

国内风电机价格持续下降致使公司直接受到负面影响,即使在过去已经签订的订单也被迫进行合约修改,下调合同金额以接近现有风电机价格金额。然而公司供应链成熟完整,因此在应对毛利率调整上在行业内较优,但下降趋势确不可挡。一季度,公司毛利率水准达19.48%,较2010年的20.63%为低,公司表示,毛利率下降态势将持续至二季度及三季度,在四季度才进行回升,全年毛利率水准较2010低。

公司表示,国内风电机小型企业将在2011年起受到市场竞争激烈影响逐步受到淘汰,然我们认为,受到淘汰的仅为少数,市场竞争激烈将推动这些无竞争力但仍有一定技术水准的企业对国内较大型企业靠拢合作,导致国内风电市场产那个持续过剩,竞争力度增加。

由於国内一类风区及二类风区招标已多数饱和,国内企业纷纷投向国内三类及四类风区,但公司表示,风量的减少对风电机的需求影响不大,即使风量较小,带来的电量仍然不少,我们认为此趋势或将逐步减少风电机组的需求,对此仍有待观察。

整体来看,公司现有订单及已中标但未签约项目为144.05亿元,占2010年营收203.25亿元的71%,考虑到风电机周期从数周至6个月,未来年内新签订单仍有计入2011年营收的可能性较大,年内完成的数量目前看来仍然高企。业内风电机毛利率的下降将对公司带来负面影响,但由於公司毛利率较高的3兆瓦风电机占比逐步提升,其22%的水准将拉高公司整体毛利率,因此整体来看,公司毛利率将在2季度落底,3季度及4季度缓步提升。由於公司订单高企及利润率的调整较好,预计2011年营收将达272.99亿元,YoY+34.31%,净利润达39.31亿元,YoY+37.65%,EPS达3.91元,考虑到行业内对风电展望较为悲观,因此我们给予较低水准PE值,为18倍,目标价为70.38元,给予“持有”评级。

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